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文｜李晨
随着2022年的竣事，各类“年关总结”接连不断。
聚焦医疗器械，从近期表露的多项数据来看，全部行业的变化正在加重。机遇方面，医疗器械行业整体成长方兴日盛，国产替换加速、细分畅通范畴有望加速上扬；应战方面，我国在医疗器械生产范围、创新性上间隔欧美仍有差异，畅通范畴集合度较低，企业成色亦差异较大，深受集采及“两票制”等政策影响。
危、机并存的新逻辑下，医疗器械行业将走向何方？
01医疗器械畅通行业会是2023年投资热土？
先看成就点。
1月11日，国家药品监视治理局公布了各省医疗器械答应备案相关信息（停止2022年12月31日）。其中显现，境内医疗器械产物注册证为100101个，备案证137822个。
按照此前医械数据云查询，停止2022年8月31日，欧盟医疗器械产物的注册数累计达112167件。共触及中国、美国、德国等66个国家的2206家企业（医疗器械制造商）。其中，中国（含香港、台湾）企业在欧盟的产物注册数累计达23142件，占欧盟医械产物注册总数的20.63%。
不成否认，与全球第二大医疗器械市场的产物注册量处在同一个量级，可见曩昔几年我国医疗器械行业获得了长足进步。
但另一方面，我国医疗器械行业的成长也存在着很多不敷。
例如在审批环节，我国作为后起之秀，在审批节奏上仍落后美国。
国家药监局数据显现，2022年共核准注册医疗器械产物2500个，其中12月单月共核准注册医疗器械产物339个。
同期，FDA共核准3229个510（k）路子的产物。
比例上，按照此前数据显现，中国药械比(药品/医疗器械市场范围)仅为1:0.35，而全球药械比约为1:0.72，部分发财国家甚至接近1:1。说明我国医疗器械成长空间庞大。
一方面，相比药品，医疗器械则属于高端制造，而制造业是我国的上风产业，利用层面重于根本研讨，同时具有更高的性价比，也更轻易停止创新冲破。
另一方面，医疗器械比药品更具消耗属性。骨科、眼科、牙科、康复、医美......在消耗范畴的利用也更加普遍。
同时，医疗器械相比药品，细分范畴护城河清楚，投入也更低，还有着更好的现金流，更利于本钱赋能。
行业成熟度方面，除生产端范围偏小、研发投入与创新性不敷等“顽疾”之外，在畅通范畴亦存在短板。而相比其他范畴，畅通的短板也是最轻易补齐之处。
由于我国特别的市场情况，全球包括医疗器械在内的各行各业，若想在中国做买卖，势需要对畅通渠道停止“外乡化”革新，否则将步履维艰。
最典范的案例，莫过于Cardinal Health。作为美国医疗器械畅通三巨头，Cardinal Health最引以为傲的分销营业甚至都在中国出现了“不服水土”的现象，终极将该营业卖给了上药团体。
不难发现，对照国外，国内医疗器械畅通行业有着加倍得天独厚的上风。
不外，相比器械生产商，外界普遍对畅通行业重视度不敷。可现实上，畅通可谓是医疗器械行业，甚至全部医药行业非常重要的环节。其不可是毗连生产商与医疗卫朝气构的纽带，更是产物营销与办事的触角，同时也是维系各级医疗机构水准的重要保障。武汉战疫时代，生产、煎煮、配送了中药汤药84万袋，被张伯礼院士“点赞”的九州通(600998.SH)，即是力证。
对企业而言，医疗器械畅通行业的潜力也非常庞大。对照McKessen、AmerisourceBergen Corp、Cardinal Health三家医疗器械畅通商市占率跨越95％的美国市场。1.3万家左右批发企业数目、前百名批发企业市场占有率跨越70％国内市场，集合度有待进一步提升。
具体到我国医疗器械畅通行业格式，九州通、国药控股（http://01099.HK）、上海医药（601607.SH）、华润医药（http://03320.HK），是为行业四大巨头。
虽然四巨头的具有很强的范围上风，但斟酌到器械市场零星水平较高，连系畅通企业的代价属性不如厂商和医疗机构，可替换性较强，是以，例如嘉事堂（002462.SZ）、国科恒泰、瑞康医药（002589.SZ）也具有一定机遇。同时，由于重资产、重运营的行业特征，则必定了畅通企业若想做大做强，势必必要借助本钱市场的气力。
恰逢2022年，政策端利好消息不竭，例如7月北京市医保局公布了《关于印发CHS-DRG付费新药新技术除外付出治理法子的告诉》，以及9月医保局回应人大代表提问时暗示，创新医疗器械暂不实施带量采购。
在2023年开年，在1月5日举行的全国药品监视治理工作会议中，“加速新药好药上市，促进高端创新医疗器械研发上市”的摆设，遭到了普遍关注。
可以预见，医疗器械畅通范畴有望成为2023年的投资热土。
需要留意的是：选好标的。
02建发致新的“新瓶”与“旧酒”
以正在冲击IPO的上海建发致新医疗科技团体股份有限公司（以下简称“建发致新”）为例。
官网显现，建发致新创建于2010年，作为全国性的高值医疗器械畅通商，首要处置医疗器械直销及分销营业，并为终端医院供给医用耗材集约化运营（SPD）等办事。
2022年12月15日，建发致新更新招股书，拟冲刺深市创业板,中信证券为其独家保荐人。
从招股书来看，建发致新并没有让投资者有“眼前一亮”之感，其招股书所流露的上风与不敷，均具有很强的行业代表性。
先来看上风，在“公司本身的创新、缔造、创意特征，科技创新、形式创新、业态创新和新旧产业融合情况”中，建发致新表露的三大利用为；“医疗器械畅通进程的邃密化和可追溯化治理”、“供给链实时散布可视化”、“终端医院 DRG/DIP 结算支持”。
这三项所谓“创新利用”，在医药畅通、器械畅通范畴，早已具有普遍性，甚至可以被视为“根基功”。
再来看业绩。报告期内，建发致新营业支出别离为69.41亿元、85.42亿元、100.24亿元和54.85亿元，2020年度、2021年度、2022年1-6月营业支出同比增加23.08%、17.35%、9.46%。
同期，其净利润别离为2.39亿元、1.68亿元、1.76亿元和7623.41万元，2020年同比下降29.96%，2021年同比上升4.88%，2022年1-6月同比下降23.62%。
从利润空间来看，报告期内，公司的主营营业毛利率别离为 6.73%、6.08%、6.93%和 7.11%。
出现上述“增收不增利”的情况，明显与“集采”有着一定关系。
以下图所示，建发致新在招股书中梳理了近年来集采政策的变化。
虽然2022年关于医疗器械集采开释出了些许温顺信号，制度也进一步优化，“灵魂砍价”等题目有望获得停止，但集采常态化已不成逆，若何去顺应集采，亦是建发致新及一切药、械企业需要思考的题目。
值得留意的是，绵亘在建发致新眼前的困难，并不止集采。
众所周知，我国的医疗机构，特别公立医院，在市场行为中具有绝对强势职位。这对建发致新的应收账款发生了一定影响，其仍有能够面临一定的坏账风险。报告期各期末，公司应收账款账面代价别离为 405271.57 万元、515133.38 万元、486513.20 万元和 516834.48 万元，占活动资产的比例别离为 72.97%、74.82%、65.93%和 65.50%。
招股书显现，这些应收账款首要为医院等终端客户的结算款。
高企的应收账款，也会在一定水平上影响企业的现金流。报告期内，公司经营活动发生的现金流量净额别离为 40302.27 万元、-120.15 万元、-73297.16 万元和-52343.20 万元，经营活动现金流慢慢下降。
与之相对应的是，债权风险会慢慢进步。报告期各期末，公司合并口径的资产欠债率别离为 78.70%、82.43%、86.94%和 87.59%，同期可比公司均匀值别离为69.95%、70.31%、66.97%、68.09%。
报告期各期末，建发致新活动比率别离为 1.24、1.19、1.14 和 1.14，速动比率别离为 1.15、1.10、0.95 和 0.92。若未来银行存款政策周全收紧或银行利率大幅提升，大概公司不能获得持久资金来历和其他融资保障办法，使得公司经营资金出现欠缺，则能够影响公司的稳定经营。
正如建发致新在招股书所暗示：公司行业合作对手多为已上市的央企、国企或地区性老牌畅通企业，是以，较公司而言，公司合作对手具有明显的先发上风，资金体量上风较为明显。在行业快速整合的趋向下，支出范围的不竭扩大对刊行人的运营资金提出了更高的要求。
前文已经说到，医疗器械畅通属于重资产、重运营的行业，对资金链要求较高，平常需要一定的支出，例如仓储环节， 一般需要付收人为性支出、仓库租赁以及治理支出。
由于医疗市场的特别性，畅通企业的仓储及配送既要满足终端医疗机构实时性、不肯定性及多样性的需要，也要应对生产厂商的生产周期性，是以仓储本钱恐会更高。
正如建发致新在招股书提到，医疗器械效期治理，特别是高值医用耗材的效期治理较一般商品更加严酷，跨越效期的医疗器械必须予以烧毁。
报告期内，公司存货贬价损失别离为-27.37 万元、-1076.95 万元、-1821.31 万元和-1376.03 万元，存货贬价损失已逐年上升。
这意味着建发致新需要经过新技术的研发利用，提升本身治理效力，但报告期内，其研发投入占营业支出的比例别离为0.06%、0.05%、0.03%、0.05%，看来科研在建发致新的系统中，存在感并不强。
除上述已知题目，潜伏风险一样存在。
例如“两票制”。2019 年 7 月，国务院办公厅公布《治理高值医用耗材鼎新计划》，虽然今朝“两票制”在医用耗材范畴尚处于激励和试点阶段。但对建发致新在履行“两票制”地区内没法对终端医疗机构客户完成销售，其分销营业将遭到晦气影响。
03新业态有望加速构成
集采影响、利率较低、资金麋集、本钱高昂、科研水平低......这些题目某种水平上也是当下医疗器械行业整体状态的写照。
值得留意的是，2023年1月1日起，医疗器械第三方物流质量治理标准正式实施。
2022年11月1日，国家药监局公布《医疗器械经营质量治理标准附录：专门供给医疗器械运输贮存办事的企业质量治理》（以下简称《附录》），标准专门供给医疗器械运输、贮存办事的企业质量治理，保证医疗器械在运输、贮存环节的质量平安。
新政实施无疑对医疗器械畅通行业提出了更高要求，亦有望加重行业构成“马太效应”。
数据显现，国药控股、上海医药、华润医药 2022 年 1-6 月医疗器械板块营业支出别离为 536.84 亿元、167.00 亿元、143.00 亿元，与业内其他竞品已经拉开了较大差异。
随着头部企业的范围上风进一步提升，集合度更高、更成熟的新业态则间隔我们并不悠远。
（作者系《财经》研讨员）
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